Một trong những cổ phiếu được team chúng tôi ưa thích ngay từ những ngày cuối tháng 7/2020 và liên tục đem lại chiến lợi phẩm khổng lồ chính là cổ phiếu CTR của Công trình Viettel. Team đã từng có bài phân tích về mã này với những nhận định vô cùng tích cực từ tháng 8/2020.
https://langtubuonnuocmam.com/ctr-kha-nang-cao-van-duy-tri-da-tang-truong-trong-cac-quy-sap-toi/
Cổ phiếu CTR cũng được nhiều nhà đầu tư nhắc đến khi tăng nước rút cuối năm 2020 khi ra tin Viettel thoái vốn và đạt đỉnh cao khi gia nhập vào câu lạc bộ giá ba chữ số rồi sụt giảm mạnh gần 30% từ đỉnh này. Tuy nhiên đây chỉ là phiên giảm sau chuỗi ngày tăng không ngừng nghỉ của CTR, và với yếu tố cơ bản rất tốt nên CTR lại đang dần về quay trở lại đỉnh cũ. Trong bài phân tích lần này, team sẽ đưa ra những lí do tại sao cổ phiếu này lại rơi, và những yếu tố FA để hỗ trợ cho Công trình Viettel.
I. Báo cáo Q1/2021
Sau một năm 2020 tăng trưởng mạnh doanh thu và LNST công ty mẹ lần lượt lên đến 25,8% và 51,6% thì không ngạc nhiên khi nhà đầu tư đang đem đến nhiều kì vọng hơn đối với CTR, nhất là trong kì báo cáo Q1/2021. Tuy nhiên có vẻ như mong muốn của nhà đầu tư quá lớn, trong khi công ty thì không đáp ứng được con số kì vọng này và tất cả đã phản ánh vào giá cổ phiếu khi đã “bay” đến 30%.
Cụ thể, doanh thu Q1 công ty ghi nhận 1.750 tỷ đồng tăng 26,8% và LNST đạt 71,6 tỷ, tăng 41,1%. Các nhóm biên lãi cũng đem lại con số tốt hơn khá nhiều so với cùng kỳ tuy nhiên so với Q4/2020 thì lại ghi nhận những con số giảm. (Hình 1)
Trong số các mảng kinh doanh của CTR đều có tăng trưởng tốt so với cùng kỳ. Cụ thể, mang Vận hành khai thác nhà trạm đạt 900 tỷ đồng, tăng 13% và tiếp tục là mảng chiếm trên 50% doanh số. Mảng xây lắp đạt 439,3 tỷ đồng doanh thu, tăng 24% yoy. Mảng Giải pháp tích hợp thương mại đạt 371,2 tỷ đồng, tăng 65%. Ngoài ra BĐS đầu tư (Towerco) có sự bứt phá lớn nhất khi đem về gần 40 tỷ đồng doanh thu, tăng 11,5 lần nhưng lại có đóng góp khá bé vào cơ cấu này. (Hình 2)
Doanh thu tài chính của CTR giảm khá mạnh so với cùng kỳ, từ mức 6 tỷ đồng về khoảng hơn 2 tỷ. Nguyên nhân chính là do khoản tiền gửi tại thời điểm Q4/2020 giảm hơn 300 so với cùng kỳ, khiến cho khoản doanh thu tài chính cũng giảm theo. Đây là 1 điểm khác biệt lớn so với báo cáo trước của team khi lượng tiền mặt của CTR nhanh chóng biến đổi thành tài sản. Khoản doanh thu tài chính này cũng chỉ chiếm con số khá nhỏ so với doanh thu nên việc giảm khoảng 4 tỷ đồng không ảnh hưởng nhiều đến doanh nghiệp này. (Hình 3)
CTR cũng là một trong số ít các doanh nghiệp trên sàn không có vay nợ, nên chi phí tài chính thường xuyên bằng 0. Tuy nhiên bắt đầu từ Q3/2020, công ty đã bắt đầu phát sinh những khoản nợ dài hạn đầu tiên và gia tăng nhanh chóng. Tính đến hết Q1/2021 thì chỉ số nợ/vốn chủ đã tăng lên 9%, nhưng chúng tôi đánh giá đây chưa phải là con số quá cao đối với doanh nghiệp đang có nhiều dự án để phát triển như CTR. (Hình 4)
Theo báo cáo kiểm toán cuối năm của công ty thì khoản nợ dài hạn này là để đầu tư hệ thống điện mặt trời áp mái, đầu tư hệ thống hạ tầng trạm BTS cho thuê trong năm 2020 và 2019. Việc đầu tư vào hệ thống này cũng khiến nhóm tài sản dài hạn bao gồm: tài sản cố định, tài sản dở dang dài hạn, cũng như bđs đầu tư của doanh nghiệp này tăng một cách nhanh chóng. (Hình 5)
Đặc biệt khoản mục bất động sản đầu tư của CTR được hình thành từ Q3/2020. Theo tìm hiểu của chúng tôi đây là hệ thống trạm BTS và các tuyến cáp quang liên quan đến cho thuê các trạm phát sóng Towerco – một trong những mảng tăng trưởng rất mạnh của CTR dù chỉ mới chiếm một phần cơ cấu doanh thu rất nhỏ. Theo kế hoạch, tập đoàn Viettel sẽ chuyển giao cho CTR 10.000 vị trí lắp đặt các cột thu phát sóng từ 2021 đến 2025, tương đương 2.000 trạm/năm. Đây là bước đánh dấu sự chuyển mình của CTR từ nhà thầu dịch vụ, thương mại trở thành công ty sở hữu tài sản và hạ tầng cho thuê.(Hình 6)
NĐT có thể tìm hiểu thêm về BTS tại đây:
Trên đây là những điểm nổi bật trong báo cáo của CTR. Nhìn chung báo cáo Q1 của công ty khá tốt khi các mảng đều tăng trưởng và có những dự án rất cụ thể. Phần sau của bài viết chúng tôi sẽ update các thông tin về dự án cũng như tiềm năng của từng mảng kinh doanh của công ty trong giai đoạn tới đây.
II. Bóc tách từng mảng kinh doanh
Trước khi vào bóc tách từng mảng, chúng tôi sẽ tổng hợp lại từng ngành nghề kinh doanh của CTR để nhà đầu tư tiện theo dõi. (Hình 7)
1. Mảng tích hợp Hệ thống
Mảng này liên quan đến Cơ điện và Năng lượng, đặc biệt là Năng lượng tái tạo – điện gió và điện mặt trời. Theo báo cáo cũ của team, đây là mảng có nhiều tiềm năng rất lớn, và ngay trong Q3 đã cho thấy những con số nổ về cả doanh thu lẫn lãi gộp. Sau khi đạt đỉnh năm vào Q4/2020 với 538 tỷ doanh thu thì con số này đang có dấu hiệu giảm khi Q1/2021 chỉ còn 439 tỷ, biên lãi gộp đạt 8,2% nhưng vẫn tăng gần gấp đôi cùng kỳ. (Hình 8)
Sau một mùa tăng trưởng đột biến đến từ mảng năng lượng mặt trời, ban lãnh đạo của CTR lại duy trì quan điểm thận trọng đối với mảng này trong năm 2021. Công ty cho rằng doanh thu mảng Tích hợp khó có khả năng duy trì mức tăng trưởng cao 121% như năm 2020 bởi Chính phủ chưa công bố chính thức đơn giá FIT nên công ty trì hoãn các khoản đầu tư mới vào mảng này. Tuy nhiên CTR cũng cho biết TCty không bị giảm sản lượng từ các dự án pin mặt trời nhờ đầu tư 41 dự án trên 8 tỉnh thành chứ không dồn vào 1-2 địa phương. (Hình 9)
Tuy vậy, mảng Giải pháp tích hợp có ICT, Smarthome, Solarcare, homecare sẽ bù đắp một phần doanh thu vào mảng điện mặt trời còn đang nhiều vướng mắc về pháp lý. Hướng tới lối sống thông minh với sự xuất hiện ngày càng dày đặc của điện thoại di động thông minh thì không thể nào không quan tâm đến xu hướng của sản phẩm này. Theo Statista, dự báo quy mô thị trường di động Việt Nam vào khoảng 10.416 tỷ đô trong năm 2025. Mức độ xâm nhập của nhà thông minh cũng sẽ nâng từ 10,5% năm 2021 lên 17,5% năm 2025. Như vậy có thể thấy dư địa mảng Giải pháp thông minh còn đủ lớn để tạm thay thế mảng điện mặt trời trong giai đoạn này, ít nhất cho tới khi Chính phủ có các văn bản thay thế và tính lại giá điện FIT trong năm nay.
Chúng tôi nhận định rằng đây sẽ là mảng tăng trưởng lớn nhất của CTR ngay trong quý này với mức tăng trưởng có thể đạt gấp đôi cùng kỳ, tương đương khoảng 500 – 550 tỷ doanh thu.
2. Mảng Vận hành
Mảng vận hành vẫn duy trì tỉ trọng cao nhất trong cơ cấu của CTR dù đang có xu hướng nhường chỗ dần cho mảng Tích hợp. Q1/2021, mảng vận hành ghi nhận 900 tỷ doanh thu, tăng 13% yoy. Với việc giá vốn bán hàng giảm, biên lãi gộp từ lĩnh vực kinh doanh này tăng nhẹ so với cùng kỳ, đạt 5.7% và trở thành con số cao nhất từ 2019 tới nay. (Hình 10)
Đối với mảng Vận hành thì ĐHCĐ 2021 đã thông qua việc gia hạn 2 hợp đồng đã kí kết với Viettel từ 2020. Hai hợp đồng vận hành khai thác năm 2020 đã mang lại cho TCty 3.183 tỷ đồng doanh thu, chiếm đến 53 % doanh thu công ty mẹ và 160 tỷ đồng lợi nhuận gộp (tương đương 36% lãi gộp công ty mẹ). Không ngạc nhiên khi công ty mẹ Viettel đã đem đến nhiều nguồn tài nguyên dồi dào đến CTR đến vậy
https://viettelconstruction.com.vn/wp-content/uploads/2021/04/TTr-HD-voi-TD.pdf
Để đảm bảo việc kinh doanh được ổn định, CTR đã gia hạn 1 hợp đồng liên quan đến nội dung vận hành khai thác và ứng cứu thông tin trị giá 1.703 tỷ đồng, tăng 3,3% so với 2020. Bên cạnh đó, ban lãnh đạo cũng cho phép Tổng giám đốc ký các hợp đồng có tính chất thường xuyên với Tập đoàn Viettel với tổng giá trị là 2.016 tỷ đồng. Có thể thấy việc gia hạn hợp đồng này cùng với việc Ban lãnh đạo tự chủ trong việc kí kết hợp đồng vận hành với Viettel sẽ đem lại nguồn thu ổn định cho công ty trong năm nay và có thể kéo dài đến năm 2022.
Đối với mảng vận hành, ảnh hưởng chính trị từ thị trường Myanmar cũng là một điểm cần lưu ý. Tuy nhiên theo BLĐ thì tình hình căng thẳng này không ảnh hưởng quá nhiều đến doanh thu của CTR. Tuy nhiên việc thi công sẽ gặp khó khăn hơn rất nhiều. Năm 2020, công ty cũng ghi nhận không nhiều tình hình khả quan đối với mảng VHKT nước ngoài khi Lào và Peru chưa được triển khai, Myanmar cũng mới tiếp nhận được 11/14 tỉnh (tương đương 78% kế hoạch), Campuchia tính đến tháng 10/2020 mới bắt đầu tiếp nhận VHKT trong khi kế hoạch là phải từ Q1. Như vậy mảng quốc tế với CTR vẫn còn nhiều hạn chế, nên chúng tôi kì vọng một năm mới sáng sủa hơn khi Metfone và Mytel được tiếp nhận và vận hành 100% từ doanh nghiệp Việt Nam này.
Đối với mảng vận hành, chúng tôi nhận thấy gần như sẽ không có sự tăng trưởng đột biến. Ước tính Q2 doanh thu sẽ ổn định quanh mức 900 tỷ là tốt với chúng tôi.
3. Mảng Xây lắp
Mảng Xây lắp cũng là một trong những động lực tăng trưởng trong năm 2021 của CTR nhờ việc kí kết và hợp tác với Fecon (FCN). Q1/2021, doanh thu mảng xây lắp tăng 24%, đạt 439 tỷ đồng. Tuy vậy, biên lãi gộp lại chỉ đạt 8,2% – khá thấp so với mặt bằng chung của doanh nghiệp này thời gian vừa qua. (Hình 11)
Ngay trong Q1 vừa qua, FCN và CTR đã kí kết biên bản hợp tác chiến lược, chính thức đưa CTR vào cuộc chơi sang phân khúc xây dựng dân dụng bên cạnh xây dựng viễn thông. FCN đã có nhiều kinh nghiệm trong lĩnh vực nền móng, công trình ngầm cũng như các công trình kết cấu đặc biệt. Trong khi đó CTR lại nắm bắt sâu rộng về xây dựng công nghệ cao và xây dựng khu đô thị, công nghiệp thông minh. Việc kết hợp giữa FCN và CTR sẽ nâng cao năng lực chào thầu của các dự án mà cả 2 tham gia. Nếu vào tìm kiếm các dự án mà FCN trúng thầu trong năm nay có thể thấy lượng dự án khổng lồ liên quan đến điện gió mà công ty này đang tham gia.
https://vietstock.vn/2021/03/fecon-va-viettel-construction-ky-ket-hop-tac-chien-luoc-737-830488.htm
Ngoài ra, theo ban lãnh đạo của CTR, sắp tới công ty có ý định triển khai cả lĩnh vực điện gió nên FCN sẽ hỗ trợ rất lớn trong việc thi công các công trình điện gió. Ngoài ra, mảng bất động sản khu công nghiệp cũng là mảnh đất màu mỡ được cả 2 công ty nhìn đến. Vẫn với sự hợp tác này, CTR là nhà thầu có kinh nghiệm trong lĩnh vực xây lắp và vận hành nên theo đánh giá của chúng tôi sự kết hợp với FCN sẽ trơn chu hơn rất nhiều so với việc mỗi công ty tự vận hành riêng lẻ. (Hình 12)
Như vậy, với việc còn quá nhiều dự địa để có thể phát triển. Chúng tôi ước tính doanh thu trong Q2 này sẽ khoảng 500 tỷ, tăng nhẹ so với con số của Q1.
4. Mảng Towerco
Đây có lẽ là mảng được kì vọng lớn nhất của CTR khi công ty định hướng trở thành doanh nghiệp Towerco số 1 Việt Nam giai đoạn 2021-2025. Bởi còn vướng nhiều vấn đề về pháp lý, chúng tôi cho rằng mảng cho thuê hạ tầng nhiều khả năng sẽ chưa thể đóng góp nhiều vào cơ cấu doanh thu của doanh nghiệp. Tính đến Q1/2021, mảng này mới ghi nhận 40 tỷ đồng doanh thu, chiếm khoảng 2% tổng doanh thu – một con số khá nhỏ. Tuy nhiên câu chuyện vẫn còn dài, và công ty đang đầu tư rất mạnh vào mảng cho thuê bất động sản đầu tư này. (Hình 13)
Trong bài viết lần trước, team đã phân tích rất rõ về tầm quan trọng của việc xây dựng các trạm Small cell, IBS nhất là trong kỷ nguyên 5G trong giai đoạn 2021 – 2025 tới đây. Chúng tôi trích lại bài phân tích cũ và sẽ bỏ qua việc giải thích về lý do Towerco sẽ trở thành mũi nhọn cho 5 năm tới đây mà chỉ tập trung phân tích các dự án mới của công ty. (Hình 14)
Trong năm 2021, số lượng tháp viễn thông mới sẽ được đến từ 2 nguồn: tự xây dựng mới và chờ chuyển nhượng từ Viettel.
- tự xây dựng: Công ty dự định đầu từ khoảng 2.000 tỷ đồng để xây mới 2.000 trạm mới cùng hệ thống cáp quang. Tính đến hết tháng 5/2021, công ty sở hữu khoảng 1.600 trạm. Để tài trợ vốn đầu tư thì công ty sẽ huy động nguồn vốn dài hạn nhưng với lãi suất ưu đãi 6%. Ban lãnh đạo cũng cho biết sẽ cân đối để tỷ lệ nợ trên vốn chủ sẽ không quá 3 lần. Hiện tại vốn chủ của CTR đang là 1.143 tỷ đồng, như vậy con số vay sẽ không quá 3.300 tỷ đồng. Nhìn vào số tiền này có thể thấy CTR đang có những dự án “siêu to khổng lồ” để hiện thực hóa dự định của mình.
- chờ chuyển nhượng từ Viettel: như chúng tôi đã đề cập ở phần đầu bài viết, Viettel hiện đang chuyển nhượng 10.000 trong tổng số 40.000 trạm viễn thông cho CTR trong 5 năm tới, tương đương mỗi năm khoảng 2.000 trạm. Tuy nhiên bởi đây là tài sản của Nhà nước nên cần Chính phủ phê duyệt và tốn khá nhiều thời gian. Chúng tôi kì vọng những năm đầu con số có thể chênh lệch 2.000 trạm nhưng vẫn sẽ hoàn thành kế hoạch trong những năm sau. (Hình 15)
Được biết, biên lãi gộp của việc cho thuê này là khoảng 30% và hiện đang có khách hàng lớn là Mobifone và CMC thuê lại cáp quang. Tỷ lệ dùng chung (số lượng nhà mạng khai thác dịch vụ/tổng số lượng tháp) của CTR hiện đang là 1,1 và thấp hơn mức trung bình toàn thế giới là 2.0. CTR cũng kì vọng tỷ lệ này sẽ tăng lên 1,3 trong năm 2025, tương đương với doanh thu tăng lũy kế khoảng 18% cho riêng mảng cho thuê hạ tầng. Chúng tôi cho rằng con số 1,3 là hoàn toàn có khả năng đạt được, bởi chi phí đầu tư trạm là khá lớn, và Chính phủ ủng hộ việc chia sẻ chung 1.800 trạm BTS hiện tai.
Đối với mảng Towerco, chúng tôi kì vọng trong Q2 này sẽ đóng góp doanh thu khoảng 60 tỷ là phù hợp nhờ số lượng trạm mới tăng lên khá nhanh.
III. Lí do CTR giảm giá mạnh và những vấn đề khác
Như vậy, để đánh giá tổng quan thì CTR rõ ràng còn rất nhiều việc để làm, với những bước đi vào lĩnh vực xây dựng nhà ở song song với việc trở thành nhà Towerco số 1 Việt Nam. Vậy lí do gì để giá cổ phiếu lại rơi không phanh từ đỉnh hơn 100 về con số 70k như thời gian qua? Với tầm hiểu biết của team, chúng tôi đưa ra một vài lời giải thích như sau:
Về yếu định giá, CTR đã có những bước tăng gần như là không ngừng nghỉ từ ngày ra tin thoái vốn giai đoạn tháng 12. Khi thị trường chung sập vào giai đoạn 19/1, CTR đã tìm được điểm cân bằng mới và rất nhanh đã vượt đỉnh thời đại. Tuy nhiên với việc CTR kéo một mạch không ngừng nghỉ như vậy, PE của CTR giai đoạn ấy vào khoảng 20-25 lần và nhà đầu tư yêu cầu một báo cáo tăng trưởng mạnh mẽ hơn nữa để CTR có thể tiếp tục bước tiếp. Báo cáo Q1 của CTR có tăng, nhưng mức tăng ấy không đủ làm thỏa mãn cơn khát của nhà đầu tư nên việc điều chỉnh về mặt định giá là một điều dễ hiểu. (Hình 16)
Về yếu tố thoái vốn, thì giai đoạn tháng 12 khi CTR bắt đầu tăng mạnh với khối lượng lớn cũng là khi ra tin thoái vốn. Được biết, Viettel đã thoái thành công hơn 4,4 triệu cổ phiếu CTR và không hạn chế chuyển nhượng, khiến số lượng cổ phiếu trôi nổi bên ngoài tăng mạnh. Với giao dịch trung bình mỗi phiên chỉ khoảng 400k – 500k, lượng cung 4,4 triệu cổ sẽ khiến thị trường cần 1 thời gian để hấp thụ lượng cổ phiếu này. (Hình 17)
Yếu tố thứ 3 là liên quan đến giá thép. Nghe có vẻ rất không liên quan, nhưng là một doanh nghiệp xây lắp các trạm thu phát sóng thì thép là một nguyên liệu không thể thiếu. Ngoài 2 yếu tố chúng tôi vừa nêu bên trên thì đoạn giảm vừa qua cũng trùng với lúc giá thép tăng mạnh nên nhiều nhà đầu tư cũng đã liên kết logic này lại với nhau và cho rằng CTR sẽ bị ảnh hưởng. Tuy nhiên theo công ty, thì hợp đồng của công ty cũng có điều khoản điều chỉnh giá hợp đồng nếu giá đầu vào tăng quá cao, đẩy rủi ro này để khách hàng cùng chia sẻ. Bên cạnh đó, công ty cũng không đầu tư dàn trải mà là cuốn chiếu theo lô nên giảm được khá nhiều rủi ro giá đầu vào tăng. Chúng tôi đánh giá đây chỉ là một yếu tố thêm thắt, không phải là lí do chính cho đợt giảm giá này.
Như vậy, giai đoạn giá giảm vừa qua của CTR là do doanh nghiệp đã bị đẩy định giá quá cao, cùng với lượng cổ phiếu dư cung khá lớn nên thị trường cần có thời gian để đánh giá lại doanh nghiệp. Và khi rơi về gần đáy cũ, ở mức giá 71.000 đã là vùng mà thị trường cho là cân bằng đối với CTR, cổ phiếu này lại “rũ bùn đứng dậy” và tiếp tục con đường chinh phục mặt bằng giá mới. Với việc hiểu rõ bản chất đợt giảm giá vừa qua, cũng như nắm được tình hình kinh doanh đang trên đà phát triển khá thuận lợi thì team vẫn giữ nguyên khuyến nghị mua và nắm giữ CTR chứ không bán tháo theo đà của thị trường.
Ngoài ra, CTR cũng đã trình đại hội phương án niêm yết cổ phiếu trên sàn HSX. Sắp tới tình trạng nghẽn lệnh trên sàn này cũng sẽ được băng thông, nên việc chuyển sàn sẽ là một dấu hiệu tích cực và củng cố sự minh bạch cho mã cổ phiếu này.
IV. Định giá
Như vậy, team đã vừa điểm qua những tiềm năng của CTR trong Q2, cũng như một vài lí do cho đợt giảm giá vừa qua. Chúng tôi cho rằng Q2, doanh thu CTR sẽ vào khoảng 2.000 tỷ đồng, biên lãi ròng cải thiện quanh mức 4,5% thì lãi ròng đạt 90,5 tỷ đồng. Như vậy với mức giá hiện tại khả năng cáo sau BCTC Quý 2- Pe của CTR sẽ vẫn trên 20> . Đây là 1 cổ phiếu tăng trưởng tốt và được đảm bảo tăng trưởng qua nhiều năm tới. Tuy nhiên ngắn hạn trong tầm nhìn 3 tháng tới, nó đang bị định giá hơi cao và cần thời gian để cty tăng trưởng làm eps và p/e hoặc những nhịp điều chỉnh để giá trở thành hấp dẫn hơn. Chúng tôi kiến nghị theo dõi và kiên nhẫn chờ các cơ hội khác giải ngân với CTR nếu quý anh chị cần giải ngân, với nhà đầu tư vẫn đang cầm từ trước. Chúng tôi kiến nghị phương án là nắm giữ.
———-Team LTBNM tổng hợp và phân tích ————-
